ALAVANCAGEM E ESTRUTURA DE CAPITAL

A QUESTÃO DA ESTRUTURA DE CAPITAL

Conforme visto no capítulo anterior, o custo de capital médio ponderado retrata o custo de capital próprio e de terceiros, de acordo com a proporção financiada por cada um.

A principal razão para estudar o custo de capital está na questão de que o valor da empresa será maximizado quando o custo de capital da empresa estiver minimizado, ou seja, a empresa gastará menos para financiar seus recursos.

Assim, pode-se definir a estrutura ótima de capital como aquela que proporciona o menor custo de capital médio ponderado, maximizando, dessa forma, o valor da empresa.

ALAVANCAGEM

A alavancagem é o uso de ativos ou recursos com um custo fixo, a fim de aumentar os retornos dos proprietários da empresa.

Ou ainda, a alavancagem é o conceito que define o grau de utilização de recursos de terceiros para aumentar as possibilidades de lucro, aumentando consequentemente o grau de risco da operação.

Existem três tipos básicos de alavancagem: operacional, financeira e total. A alavancagem operacional é determinada pela relação entre as receitas de vendas da empresa e seu LAJIR. A alavancagem financeira refere-se à relação entre o LAJIR e o lucro por ação e a alavancagem total é determinada pela relação entre a receita de vendas da empresa e o lucro por ação.

ALAVANCAGEM FINANCEIRA E O SEU EFEITO

A alavancagem financeira, é a capacidade da empresa de usar encargos financeiros fixos a fim de maximizar os efeitos de variações no LAJIR sobre os lucros por ação da empresa. Já define como o efeito de uma mudança no lucro por ação como resultado de uma mudança no LAJIR.

EXEMPLO:

Uma empresa tem um capital total de R$ 8 milhões, todo constituído por capital próprio, através de 400.000 ações ao preço de R$ 20,00. A empresa decide terceirizar parte da dívida da empresa, totalizando R$ 4 milhões de capital de terceiros. A taxa de juros cobrada pelo valor é de 10% ao ano.

Supondo que a empresa trabalhe com 03 cenários de desempenho prováveis: recessão, esperado e expansão.

ESTRUTURA DE CAPITAL CORRENTE: SEM DÍVIDAS

RECESSÃO ESPERADO EXPANSÃO

LAJIR:  R$ 500.000 / R$ 1.000.000 / R$ 1.500.000

Juros:  0 /  0 / 0

Lucro Líquido:  R$ 500.000 / R$ 1.000.000 / R$ 1.500.000

ROE: 6,25%  / 12,50%  / 18,75%

LPA: R$ 1,25 / R$ 2,50 / R$ 3,75

ESTRUTURA DE CAPITAL CORRENTE: R$ 4 MILHÕES DE CAPITAL DE TERCEIROS

RECESSÃO ESPERADO EXPANSÃO

LAJIR:  R$ 500.000 / R$ 1.000.000  / R$ 1.500.000

Juros R$ 400.000  / R$ 400.000  / R$ 400.000

Lucro Líquido: R$ 100.000 / R$ 600.000  / R$ 1.100.000

ROE: 2,50%  / 15,00%  / 27,50%

LPA: R$ 0,50  / R$ 3,00  / R$ 5,50

Percebe-se que o ROE (Retorno sobre Capital) e o LPA (Lucro por ação) são relativamente maiores com a estrutura alavancada, a partir de determinado momento, uma vez que no cenário de recessão o montante de juros representa quase a totalidade do LAJIR. À medida que o LAJIR vai aumentando e o montante de juros permanece o mesmo, aumenta-se o valor do ROE e LPA, principalmente porque agora o capital próprio é de apenas R$ 4 milhões.

ALAVANCAGEM FINANCEIRA E O LAJIR DE EQUILÍBRIO

Conforme visto anteriormente, percebe-se que, a partir de determinado momento, compensasse utilizar capital de terceiros. Portanto, torna-se necessário descobrir o ponto de equilíbrio do LAJIR, ou seja, o valor inicial de LAJIR que permita trabalhar alavancado com maiores ganhos.

ESTRUTURA DE CAPITAL E VALOR DA EMPRESA – PROPOSIÇÃO I DE M&M: MODELO DE PIZZA

Conforme visto anteriormente, a estrutura de capital da empresa é definida pela quantidade de capital próprio e capital de terceiros envolvidos na composição da empresa.

De acordo com Modigliani e Miller (M&M), o valor da empresa independe de sua estrutura de capital. A forma com que a empresa divide seu capital não interfere no tamanho do ativo gerado pela empresa. Essa proposição ficou conhecida como o modelo de Pizza de M&M, dada a ilustração de que, na verdade, a o tamanho da pizza é igual em ambos os casos, variando apenas a forma como ela é dividida.

Porém, na prática, o que ocorre é que o endividamento pode ser vantajoso porque a mudança da estrutura de capital pode reduzir o imposto de renda a pagar, tornar o custo de capital menor e aumentar o valor da empresa. Uma crítica sobre o modelo de pizza de M&M é que os pressupostos são de mercado perfeito e ideal – sem impostos, com ampla e perfeita divulgação de todas as informações e sem custos de transação, o que efetivamente não

ocorre.

RISCO OPERACIONAL E RISCO FINANCEIRO

O custo de capital próprio pode ser dividido em duas partes: o risco operacional e o risco financeiro. O risco operacional diz respeito às operações da empresa, ou seja, é o risco que a empresa

corre de não gerar receitas suficientes para cobrir seus custos operacionais. Já o risco financeiro é o risco que a empresa corre por utilizar o capital de terceiros, ou seja, é resultado direto da decisão de financiamento da empresa, tendo em vista o risco existente pelo alto volume de amortizações e juros a pagar. Em suma, é o risco de não gerar lucro suficiente para arcar com o principal e juros dos empréstimos de terceiros. É o que os autores definem como o custo da inadimplência ou custo de falência. Dentre outros aspectos, à medida que uma empresa se torna mais endividada, o maior risco da empresa é assumido pelos acionistas, os quais, por conta disso, passam a exigir um retorno mais elevado.

O BENEFÍCIO FISCAL DO CAPITAL DE TERCEIROS

Os juros pagos a título de empréstimo (capital de terceiros) são dedutíveis da base tributável dos impostos sobre resultado (IRPJ e CSLL). Assim, a empresa consegue gerar uma economia no valor de impostos a recolher.

Vale ressaltar que, para empresas que apresentem prejuízo contábil, esse benefício não surte qualquer efeito.

Concluindo, o custo de capital de terceiros definitivamente torna-se mais barato do que o custo de capital próprio para a empresa. Então, nessa lógica, seria interessante para a empresa trabalhar sempre com capital de terceiros? Integralmente não, até pelo alto risco financeiro incorrido nessa situação, uma vez que ao mesmo tempo que a empresa ganha benefício fiscal com os juros, sua capacidade de gerar lucro compromete-se com o alto montante de amortização e juros dos empréstimos. Portanto, existe uma determinada composição que aproveita os benefícios do baixo custo de capital de terceiros sem no entanto comprometer em demasia a geração de lucros da empresa.

É o ponto ótimo da estrutura de capital ou estrutura ótima de capital.

ESTRUTURA ÓTIMA DE CAPITAL

Uma empresa obtém a maximização de seu valor quando o custo total de capital é mínimo, ou seja, quando o custo médio ponderado de capital é mínimo.

Conforme foi visto anteriormente, o mix ideal de relação entre o capital próprio e capital de terceiro é que vai possibilitar ter uma estrutura ótima de capital, tendo em vista que terá o seu custo médio ponderado de capital mínimo. Explica bem essa situação: “a empresa toma emprestado o ponto no qual o benefício fiscal de um dólar adicional de capital de terceiros é exatamente igual ao custo oriundo do aumento da probabilidade de dificuldades financeiras”.

ESTRUTURA ÓTIMA DE CAPITAL

Assim, não seria prudente afirmar que exista uma única intersecção que corresponderia exatamente ao ponto ótimo da estrutura de capital. O importante nesse ponto é atentar-se para o trade-off colocado na questão: benefício fiscal x dificuldades financeiras. Ou seja, a empresa deve ponderar até em que ponto consegue se endividar sem comprometer sua geração de lucro, de forma a reduzir seu custo de capital, sem no entanto abdicar da pontualidade de seus compromissos (pagamento das dívidas).